在歐洲市場，眾籌與小微企業(yè)發(fā)展和重振市場密切相關。歐盟已將眾籌納入“2020戰(zhàn)略”，將之視作提升就業(yè)水平和歐洲企業(yè)發(fā)展的新型而重要的途徑，必須大力推廣和發(fā)展眾籌平臺，以實現(xiàn)歐盟到2020年的經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略目標。眾籌在歐洲各國發(fā)展迅速，不僅產(chǎn)生了多樣的模式，而且規(guī)模也逐漸擴大，進入了監(jiān)管者的視線，各國政府在鼓勵眾籌的發(fā)展的同時，也需要應對各種潛在問題。作為歐盟最大的眾籌業(yè)界組織之一和歐盟委員會眾籌問題顧問之一，歐盟眾籌聯(lián)合網(wǎng)(European Crowdfunding Network，ECN)2013年底發(fā)布了題為《眾籌監(jiān)管評論：解讀歐洲、北美和以色列現(xiàn)有涉及眾籌的監(jiān)管制度》的重要報告，依國別對歐洲各國有關情況進行了總結(jié)。ECN基于向各國的律師事務所進行的眾籌專題調(diào)查，對收到的法律意見書進行總結(jié)，制成該報告。本文將以該報告為基礎，結(jié)合2014年以來的市場動態(tài)、各國監(jiān)管部門的新舉措以及歐盟有關組織的文獻資料，對當下歐洲眾籌市場的現(xiàn)狀和歐盟各國現(xiàn)行監(jiān)管措施進行介紹和分析。
一、歐洲對眾籌的定義
目前，眾籌在歐盟范圍內(nèi)還沒有形成一個統(tǒng)一的定義。歐盟委員會的表述是，“一種向公眾公開地為特定項目通過網(wǎng)絡籌集資金的行為” ;英國金融行為監(jiān)管局的表述是，“一種人們可以通過在線門戶(眾籌平臺)為了他們自己的活動或企業(yè)進行融資的方式”;法國則將眾籌重新命名為“參與性金融”(Le Financement participatif)，“是一種允許以為一個創(chuàng)新項目或企業(yè)融資為目的，向一大群人籌集資金的金融機制，主要通過網(wǎng)絡進行”;意大利則將眾籌的概念局限在創(chuàng)新企業(yè)(Innovative start-ups)融資的語境范圍內(nèi)，是一種“創(chuàng)新初創(chuàng)企業(yè)通過網(wǎng)絡門戶籌集風險資本”的金融活動，類似俗稱的股權眾籌。
在這些表述中，歐委會的定義最廣，基本涵蓋了所有類型的眾籌活動，無論眾籌的目的和性質(zhì);英國和法國的定義在一般項目性籌資的基礎上，都強調(diào)了“企業(yè)融資”，明確了眾籌既可以具有非營利性也可以具有商業(yè)性或金融性;而意大利的定義最狹義，眾籌的目的就是企業(yè)融資。可見，歐洲的組織、國家政府或主管部門對眾籌的認識并不完全一致。但綜合看來，還是可以總結(jié)出眾籌的三大關鍵因素：即以廣泛的公眾為對象、在線參與，以及將投資者和用資者聯(lián)系在一起的網(wǎng)絡平臺。
二、歐盟市場主要眾籌模式
在歐盟眾籌市場中，現(xiàn)有的眾籌模式主要分為三種：股權模式，個人向公司或項目投資，以其盈利或收入的份額為回報;借貸模式，向公司或一個項目放貸，以本金和約定的利息為回報;捐助或獎勵模式，個人慈善性的投資，一般無金錢回報。一些國家最普遍的是捐贈或獎勵模式(The Donationsor Rewards Model)，主要用于資助社會性、公益性或創(chuàng)意性產(chǎn)品或公司，捐贈類沒有任何回報，而獎勵類往往沒有任何金錢回報，而是饋以產(chǎn)品或?qū)嵨?，如唱片、門票或象征意義的紀念品等。奧地利、比利時、丹麥、愛沙尼亞、法國、德國、希臘、愛爾蘭、意大利、荷蘭、葡萄牙、西班牙、瑞典、英國等絕大多數(shù)歐盟國家都有此類眾籌平臺。
其次是借貸模式(The Lending Model)，主要方式是投資者通過充當經(jīng)紀人的平臺，向企業(yè)或個人提供貸款以獲取利息，分別稱為P2B和P2C模式。除保加利亞、希臘、匈牙利、羅馬尼亞、瑞典、丹麥等國之外，大部分歐盟國家都有借貸類眾籌平臺，但根據(jù)各國不同的制度，實踐中存在幾種不同模式，主要有貸款、預售和售后回租三種。最基本的是有息貸款或后償貸款(Loan / Subordinated Loan)模式，投資者和發(fā)起人之間是借貸關系。在法國、德國等國，個人和企業(yè)都可以發(fā)起，而另一些國家對發(fā)起人有限制，如比利時只有企業(yè)可以發(fā)起，而愛沙尼亞只允許個人發(fā)起。另一種模式是預售(Pre-sale Model)，發(fā)起人以已完成的產(chǎn)品或服務為回報進行借貸，與投資者之間形成預售合同關系，如葡萄牙和西班牙，其中前者國內(nèi)目前只有預售模式的借貸平臺。由于借貸在葡萄牙屬于信貸或金融交易，必須獲得相應牌照，所以平臺通過預售方式進行規(guī)避。
第三類是股權模式，與中小企業(yè)發(fā)展密切相關，是歐盟眾籌市場中最為重要的模式。但由于涉及金融服務法律法規(guī)的規(guī)制范圍，大多數(shù)國家政府監(jiān)管態(tài)度不明確，因而股權模式在各國的發(fā)展情況很不一致。一些國家根本沒有此類平臺，如愛沙尼亞、匈牙利、愛爾蘭和葡萄牙，一些國家即使有一兩個平臺也從未發(fā)起任何項目或項目極少，如丹麥、比利時和保加利亞，而另一些國家，如法國、德國、英國、荷蘭等則有數(shù)家股權眾籌平臺，并在實踐中開發(fā)出了各種操作模式。第一種是隱名合伙的投資經(jīng)紀或合同經(jīng)紀(Broker)模式，平臺不提供任何投資建議，也不支持在線認購，只作單純的窗口展示，可以規(guī)避牌照或許可，如德國、意大利、奧地利等國的大部分股權眾籌平臺采取這種模式;第二種是金融服務機構(gòu)模式，平臺向監(jiān)管部門申領了金融服務牌照，不僅展示項目，而且提供有價證券或投資產(chǎn)品的交易市場，如奧地利和德國的一些平臺;第三種是合作模式，即平臺與一家有牌照的投資公司(Investment firm)合作，將投資服務部分交給投資公司操作，主要見于希臘;第四種是聯(lián)合賬戶(Joint Accounts)模式，平臺為避免被歸類為金融服務機構(gòu)，僅幫助投資者和發(fā)起企業(yè)在線設立一個為眾籌項目特別開立的聯(lián)合賬戶，主要見于西班牙。
可見，目前歐盟市場中最廣泛的是捐贈或獎勵模式，其次是借貸模式，股權模式在許多國家也有重要嘗試。不同模式的交易結(jié)構(gòu)各不相同，潛在問題也需要分類對待：對于捐贈獎勵模式，主要在于公益目的和用資約束，一般現(xiàn)有關于慈善或捐贈的法律就可以進行調(diào)整;對于借貸模式，預售類和售后回購類可以通過合同法調(diào)整，而貸款類則可能涉及消費者信貸等問題;股權模式的問題較多，主要集中在發(fā)起人的說明書義務、平臺的金融服務或投資服務資格，以及是否或在什么條件下可以獲得相應豁免。此外，三類模式的平臺都還有一類共同問題，即平臺在線轉(zhuǎn)賬是否構(gòu)成匯款服務，項目成功前平臺暫存投資資金是否構(gòu)成吸納公眾存款，平臺是否需要相應的支付牌照或許可。
三、歐盟各國監(jiān)管制度
面對眾籌市場中的潛在問題，各國在眾籌監(jiān)管制度方面的進程和態(tài)度并不一致。一些國家迅速出臺或修改法律文件，積極監(jiān)管，盡量減少規(guī)則的模糊性，以意大利、法國為代表;而一些國家則采取觀望態(tài)度，沒有進行主動監(jiān)管，主要依靠現(xiàn)有規(guī)則進行調(diào)整，以德國為代表。
各國對眾籌存在不同態(tài)度可能存在兩方面背景原因：一方面，各國眾籌市場的發(fā)展水平極不均衡。根據(jù)歐洲眾籌聯(lián)合網(wǎng)(ECN)的統(tǒng)計，一些資本市場活躍的國家，如法國、德國和英國等，無論是在平臺數(shù)量、眾籌模式還是項目規(guī)模方面發(fā)展都十分迅速，眾籌已成為金融市場的重要組成部分;而一些國家則根本沒有任何眾籌平臺，如克羅地亞、立陶宛、盧森堡、斯洛伐克和斯洛文尼亞，一些國家只有捐贈或獎勵類眾籌，如匈牙利和拉脫維亞，眾籌與投資或金融基本無關。另一方面，由于各國經(jīng)濟發(fā)展情況存在差距，作為眾籌重要參與者的小微企業(yè)發(fā)展問題在不同國家的緊迫性不同，因而對眾籌重要性的認識也不同。根據(jù)歐洲中央銀行(ECB)的調(diào)查報告，“難以尋找客戶”和“難以融資”是歐洲小微企業(yè)面臨的兩大難題，然而其困難程度在不同國家十分不同。希臘、西班牙、意大利等國20%-30%的小微企業(yè)面臨“客源難”的問題，50%-60%面臨“融資難”的問題，而在德國，這兩個數(shù)據(jù)分別為8%和30%，顯然前者各國對為小微企業(yè)尋找助力的需求更加緊迫，眾籌作為解決這一問題的重要途徑因而得到了政府的極大重視。因此，由于各國的眾籌發(fā)展水平不一，眾籌需求也不一，所以各國對眾籌市場的監(jiān)管動力、出發(fā)點和措施也各有不同。但是，從整體上看，各國基本都在歐盟現(xiàn)行金融和投資法律框架下，對眾籌活動和服務所涉及的問題分模式進行監(jiān)管。
1.捐贈或獎勵模式
在三種模式的眾籌中，首先根據(jù)是否涉及金融監(jiān)管，將捐贈或獎勵模式與借貸和股權模式區(qū)別對待。捐贈或獎勵模式的眾籌具有捐助性質(zhì)，投資者實際上并非為了自己的利益而投資，因而其籌資活動不被視作集體投資行為(collective investment undertaking)，所籌資金也不被視作一種投資基金，因此一般不會落入銀行法或金融服務法的調(diào)整范圍。
但一些國家對捐贈類眾籌有特別限制，主要根據(jù)捐贈法對項目的非營利性和捐贈的自愿無償進行規(guī)制。例如，捷克有獎勵類眾籌平臺，但沒有純捐贈類平臺，因為公眾募捐(public colletion)活動嚴格受到《公眾募捐法》(Act No.117/2001 Coll. on public collections, APC)的約束：一方面，公眾募捐只能針對法定的公益目的，如人道、慈善、教育、體育、文化保護、遺產(chǎn)保護、環(huán)境等;另一方面，此類活動必須向地方政府申請批準，并且募資后必須定期向政府報告賬本和用資情況。斯洛伐克等國也有類似的APC法。而在芬蘭，根據(jù)《公共籌款法》(Fundraising Act)的規(guī)定，募捐活動的發(fā)起人有特別的資格限制，必須是在芬蘭注冊的組織，一般自然人不可，而且發(fā)起前必須獲得政府的許可。此外，有關匯款服務等問題是各類眾籌平臺共同存在問題，將在下文統(tǒng)一分析。
2.借貸模式和股權模式
其次，對于涉及金融監(jiān)管的借貸模式和股權模式，監(jiān)管焦點在于金融或投資服務監(jiān)管和銀行業(yè)務許可兩大方面。前者包括與平臺所提供的服務性質(zhì)有關的注冊制度、項目發(fā)起人的說明書義務，后者包括消費信貸、借貸服務、平臺暫儲資金和匯款服務等信用機構(gòu)或銀行專有業(yè)務的許可制度。
第一方面，金融服務監(jiān)管問題一般由各國金融服務主管部門負責，依據(jù)為歐盟《投資服務指令》(Investment Services Directive, ISD)、《金融工具市場指令》(Markets in Financial Instruments Directive, MiFID)和《說明書指令》(Prospectuses Directive, PD)及其各國轉(zhuǎn)化后相應的國內(nèi)法。一方面，金融服務主管部門負責對平臺所提供的服務性質(zhì)進行認定，決定平臺是否需要注冊還是予以豁免。根據(jù)ISD和MiFID，股權和債券都屬于“金融工具”，提供對這些金融工具進行投資的核心服務的主體構(gòu)成“投資公司”，需要取得相應牌照。其中，核心服務主要包括接受或傳達金融工具的交易指令、代表客戶執(zhí)行指令、提供投資建議等，而提供這些特定服務之外的輔助性服務的主體可以構(gòu)成MiFID第3條規(guī)定的任意豁免，由成員國自主決定。因此，提供股權眾籌和提供P2B借貸的平臺都可能落入“投資公司”的范疇，關鍵在于平臺的服務屬于核心服務還是輔助性服務，這就取決于主管部門的認定。目前，各國金融主管部門主要有三種做法：
(1)大多數(shù)國家暫無明確認定，如奧地利、比利時和丹麥等，實踐中傾向于對涉核心服務的股權眾籌平臺嚴格采取牌照制度，借貸平臺鮮有被認定為“投資公司”的情況。
(2)一些國家明確規(guī)定了注冊與豁免的界限，如德國聯(lián)邦金融監(jiān)管局BaFin規(guī)定平臺須進行注冊，但投資經(jīng)紀和合同經(jīng)紀商可以豁免義務;又如英國金融行為監(jiān)管局FCA規(guī)定平臺須進行注冊，但從事明確規(guī)定的“受監(jiān)管活動”之外的平臺可以獲得豁免。
(3)個別國家對眾籌平臺專門規(guī)定了一種新的注冊制度。如意大利于2012年12月17日通過了《第221/2012號成長法令II》(DecretoCrescita Bis)，規(guī)定允許一種新類型的公司——創(chuàng)新初創(chuàng)企業(yè)(the InnovativeStart-ups)在線融資，并規(guī)定唯一合法平臺是符合一定設立條件并向意大利證券交易委員會CONSOB注冊為“門戶”(Portal)的網(wǎng)站，即所謂的股權眾籌平臺。2013年6月，CONSOB根據(jù)法令，發(fā)布了名為《關于創(chuàng)新初創(chuàng)企業(yè)通過網(wǎng)絡門戶籌集風險資本的規(guī)定》的實施條例，制定了一份獨立的“門戶”注冊登記表，明確了“門戶”的注冊標準和服務范圍，并規(guī)定了門戶的負責人“門戶經(jīng)理”(Manager)在經(jīng)營中所負的相應義務。又如法國于10月1日生效的《參與性融資條例》(Ordonnace du financement participatif)創(chuàng)制了兩類新型的牌照，一類是從事股權眾籌的平臺，應注冊為“參與性投資顧問”(CIP)，另一類從事借貸和捐贈類的眾籌平臺則注冊為“參與性融資中介”(IFP)。此外，對于那些提供交易市場的眾籌平臺，則須按照MiFID的規(guī)定，注冊為提供電子化、網(wǎng)絡化證券交易的多邊交易設施(MTF)，如奧地利和德國的一些股權眾籌平臺。
同時，金融服務主管部門負責對項目發(fā)起人履行說明書義務進行監(jiān)督。根據(jù)《說明書指令PD》，對于包括一般債務工具在內(nèi)所有類型的投資工具發(fā)行，發(fā)行人負有發(fā)布說明書的義務，并對義務和豁免規(guī)定了最低標準。其中，發(fā)行500萬歐以上的發(fā)行人必須履行說明書義務，發(fā)行10萬歐以下的一律予以豁免，而數(shù)額在兩者之間的發(fā)行可由各國自行規(guī)定豁免標準。據(jù)此，借貸和股權眾籌項目的發(fā)起人都可能負有說明書義務，在這一方面受到主管部門的監(jiān)管。目前，大部分國家采取歐盟法的一般豁免標準，即對于一個發(fā)起人，若12個月內(nèi)其融資總額不超過10萬歐元，則免除說明書義務。少數(shù)國家提高了享受豁免的上限，降低了小規(guī)模融資的成本，對小微企業(yè)起到鼓勵作用，如奧地利將豁免上限設為25萬歐元，芬蘭150萬歐元，荷蘭和瑞典為250萬歐元，而英國和意大利則直接將上限提高至500萬歐元。同時，一些國家還對不超過一定數(shù)量對象的發(fā)行予以豁免，如比利時規(guī)定一個項目只面向每個成員國不超過150個自然人或法人發(fā)行時可免于義務，法國規(guī)定只面向合格投資者和其他不超過149個普通投資者的項目可免于義務。此外，一些國家還對特定模式的發(fā)行予以豁免，如德國規(guī)定，對發(fā)行后償債務的借貸型項目予以豁免，西班牙則對“聯(lián)合賬戶”模式的借貸眾籌予以豁免。
第二方面又可分為兩個小問題，一是借貸模式可能涉及銀行專有業(yè)務許可問題，二是對所有眾籌平臺的暫儲資金和轉(zhuǎn)賬服務的監(jiān)管。對于借貸模式，根據(jù)借款人即發(fā)起人的性質(zhì)，可以分為自然人借貸P2P和企業(yè)借貸P2B兩種，其中P2B一般歸為企業(yè)發(fā)行債券，屬于上述金融服務主管部門的監(jiān)管范圍，而P2P則涉及消費信貸。根據(jù)歐盟《消費者信貸指令》(Consumer Credit Directive，CCD)及其各國國內(nèi)轉(zhuǎn)化法，提供消費信貸服務的主體一般須是具備相應牌照的銀行或信用機構(gòu)，因此，目前大部分歐盟國家都規(guī)定從事個人非經(jīng)營性貸款的眾籌平臺應當取得信貸牌照，如比利時、匈牙利、荷蘭和意大利等國。而在平臺運營方面，根據(jù)歐盟《支付服務指令》(Payment Services Directive，PSD)及其各國國內(nèi)轉(zhuǎn)化法，投資者向發(fā)起人所支付資金的轉(zhuǎn)賬構(gòu)成“匯款服務”，因而，如果平臺自身提供此類服務就需要取得許可，或選擇與具有支付牌照的機構(gòu)合作，由該第三方執(zhí)行。目前，各國對于平臺的匯款服務主要采取四種態(tài)度：一，比利時、丹麥、捷克、荷蘭、希臘、法國等國都表示需要取得央行發(fā)放的支付牌照，但法國即將生效的眾籌法令將對此進行豁免。而在德國，平臺的支付服務只需獲得德國聯(lián)邦金融監(jiān)管局BaFin的許可即可。二，有一些國家認為，根據(jù)歐盟《商務代理指令》(Commercial Agents Directive，CAD)，平臺提供幫助投資者向發(fā)起人支付投資款的服務可能落入“商務代理”的范圍，從而免于申領支付牌照，如芬蘭和葡萄牙。三，極少數(shù)國家認為平臺的這一服務不構(gòu)成匯款服務，無需進行監(jiān)管，如西班牙。四，有國家規(guī)定眾籌平臺上的匯款程序應當與持有相應牌照的第三方合作，如奧地利。
總體看來，雖然各國對于眾籌問題的監(jiān)管尚未得出完全明確的結(jié)論，但通過對不同眾籌模式的分類，可以進行有針對性的監(jiān)管。但值得注意的是，歐盟不同國家間的監(jiān)管主體并非完全一一對應，監(jiān)管責任如何分工存在問題。如捷克負責對眾籌進行金融服務監(jiān)管的部門是央行，德國對眾籌平臺匯款問題的監(jiān)管主體在金融管理局BaFin，而奧地利和英國對眾籌問題則統(tǒng)一由金融服務主管部門FSMA和FCA進行管理。行政部門架構(gòu)的不同，可能會對將來在歐盟層面統(tǒng)一眾籌監(jiān)管標準帶來一些組織上的障礙。
在歐盟各成員國中，眾籌活動發(fā)展迅速、形式多樣，而基于歐盟的“單一市場”，成員國之間的合作和跨境業(yè)務將越來越密切，眾籌進一步在歐盟層面壯大規(guī)模是大勢所趨，因而存在統(tǒng)一監(jiān)管標準的必要?？v觀歐盟各國，監(jiān)管的焦點主要在于涉及金融和投資服務的眾籌活動。目前，除了意法兩國已經(jīng)制定了專門法律外，大多數(shù)國家仍在現(xiàn)有法律制度中尋求依據(jù)，對于如何對眾籌活動和眾籌平臺進行專門監(jiān)管暫無共識。不同國家監(jiān)管制度和思路的不統(tǒng)一，給歐盟立法者提出了在歐盟層面統(tǒng)一標準的難題。歐盟委員會曾于2013年底對整個歐盟眾籌市場及監(jiān)管措施進行調(diào)研，得出了各國監(jiān)管標準碎片化的結(jié)論。基于調(diào)研，歐委會成立了“歐洲眾籌參與者論壇”(European Crowdfunding Stakeholder Forum, ECSF)的高級專家組，目前已有40個成員，包括15個成員國的政府部門和15個社會組織，包括企業(yè)、平臺、行業(yè)組織和消費者保護組織等，專門提供信息咨詢和立法建議。ECSF的第一次會議于2014年9月25日舉行，歐盟各界能否對眾籌監(jiān)管的歐盟標準達成初步方案，有待觀望。
