融資租賃近來在資本市場(chǎng)受到越來越多的關(guān)注，同時(shí)出現(xiàn)越來越多樣化的商業(yè)模式。從2007到2012年五年的時(shí)間里，中國融資租賃市場(chǎng)擴(kuò)張了30倍，截至目前資產(chǎn)達(dá)到約2萬億元人民幣，融資租賃公司總數(shù)超過800家，也吸引了越來越多財(cái)務(wù)和產(chǎn)業(yè)投資人的關(guān)注。但是，中國融資租賃業(yè)的商業(yè)模式創(chuàng)新和對(duì)資本市場(chǎng)的運(yùn)用，才剛剛起步。
怎樣的融資租賃商業(yè)模式具備更高的企業(yè)價(jià)值，融資租賃市場(chǎng)對(duì)投資者而言有哪些機(jī)會(huì)和挑戰(zhàn)？
市場(chǎng)演變與商業(yè)模式變遷
根據(jù)《世界租賃年報(bào)》數(shù)據(jù)，對(duì)比北美、歐洲、亞洲及拉美地區(qū)的1992~2011年的新業(yè)務(wù)增長趨勢(shì)，可以看出，北美的增長曲線比較曲折，但仍是世界上最大的租賃市場(chǎng)，年復(fù)合增長率遠(yuǎn)高于GNP；歐洲市場(chǎng)受到經(jīng)濟(jì)衰退的影響最大；亞洲市場(chǎng)增長最快；拉美市場(chǎng)仍然最不穩(wěn)定，主要是政治和經(jīng)濟(jì)方面的挑戰(zhàn)造成的。
ELFA(設(shè)備租賃與融資協(xié)會(huì))設(shè)備金融活動(dòng)調(diào)查的數(shù)據(jù)顯示，從1992~2012年國際租賃市場(chǎng)的盈利水平，除了2009年經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)候出現(xiàn)了下滑觸底之外，基本上一直處于增長狀態(tài)。2012年平均資產(chǎn)回報(bào)率為1.7%，2012年平均股本回報(bào)率為14.4%，1992~2012年的平均股本回報(bào)率達(dá)到15%。
而作為世界最大的融資租賃市場(chǎng)，美國設(shè)備租賃/融資市場(chǎng)受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大，但仍保持相對(duì)穩(wěn)定的回報(bào)和良好的表現(xiàn)。不論是銀行系還是廠商系的租賃公司，過去幾十年來行業(yè)投資回報(bào)率都很有吸引力。據(jù)美國設(shè)備租賃和金融協(xié)會(huì)前主席John Deane介紹，美國有很多公司的股本回報(bào)率達(dá)到18%甚至是30%。
關(guān)于商業(yè)模式的變遷，博厚方略管理合伙人、The Alta Group大中華區(qū)高級(jí)董事總經(jīng)理周劍振稱，中國融資租賃市場(chǎng)短期投資機(jī)會(huì)主要在于金融脫媒驅(qū)動(dòng)的商業(yè)融資業(yè)務(wù)，中期投資機(jī)會(huì)主要在于產(chǎn)融結(jié)合驅(qū)動(dòng)的專業(yè)金融服務(wù)，長期投資機(jī)會(huì)主要在于商業(yè)模式驅(qū)動(dòng)的專業(yè)資產(chǎn)服務(wù)。
“在融資租賃業(yè)，沒有哪一種模式能夠放諸四海而皆準(zhǔn)?！盝ohn Deane如是稱。
他并稱，商業(yè)模式有很多需要關(guān)注的要素：一是股東背景，銀行系、廠商系或者獨(dú)立系；二是交易規(guī)模，低于2.5萬美元的微單，2.5萬美元~25萬美元的小單，25萬美元到500萬美元的中單，或者超過500萬美元的大單；三是地域，國內(nèi)或者國際；四是租賃交易類型，融資租賃、經(jīng)營性租賃(即“基于余值”)或混合型；五是市場(chǎng)重點(diǎn)，多個(gè)設(shè)備/市場(chǎng)、專注特定設(shè)備/市場(chǎng)或者專業(yè)化。
基于以上要素，John Deane介紹了幾個(gè)典型的國際租賃公司的商業(yè)模式。首先是The CIT Group，一家獨(dú)立系租賃公司，參與所有規(guī)模的交易，走國際化路線，使用多種交易類型，有多個(gè)市場(chǎng)重點(diǎn)。Great AmericanFinancial Corporation，也是一家獨(dú)立系租賃公司，主要做微單和小單業(yè)務(wù)，專注國內(nèi)市場(chǎng)，主要采用融資租賃的交易模式，市場(chǎng)重點(diǎn)是辦公、醫(yī)療和通訊設(shè)備。卡特彼勒金融服務(wù)，也是廠商系，做微單以外所有規(guī)模的交易，走國際化路線，使用多種交易類型，市場(chǎng)重點(diǎn)是建筑、海洋、運(yùn)輸和電力設(shè)備。
但他同時(shí)稱，在融資租賃行業(yè)，沒有哪一種模式能夠放諸四海而皆準(zhǔn)。周劍振認(rèn)為，這些國際上的成功經(jīng)驗(yàn)值得參照，但是中國的獨(dú)特模式仍需挖掘。
“如果往工業(yè)服務(wù)的方向走，同時(shí)不僅僅把自己的利潤來源放在利差上，而專注在特定行業(yè)和特定產(chǎn)品上，中國獨(dú)立系的租賃公司會(huì)有非常好的發(fā)展前景?！痹鴵?dān)任中聯(lián)重科融資租賃公司總經(jīng)理，現(xiàn)任獅橋融資租賃(中國)有限公司董事長的萬鈞在研討會(huì)上發(fā)表了這樣的觀點(diǎn)。
投資機(jī)會(huì)
2009年TPG(德太投資)以3.2億美元投資恒信租賃，2013年TPG以7.15億美元將所持恒信租賃股權(quán)賣給海通證券；2010年海航資本收購Allco飛機(jī)租賃，2011年海航資本旗下渤海租賃借殼上市，2012年海航資本10億美元收購GE的集裝箱租賃業(yè)務(wù)；2011年，遠(yuǎn)東宏信在香港上市，市值20億美元，中金公司、KKR因此獲得退出通道；2011年ElementFinancial初創(chuàng)，過了不到一年在多倫多上市，市值接近15億美元，市凈率超過2倍；2012年光伏設(shè)備租賃公司SolarCity上市，市值超過35億美元，與谷歌、騰訊等并列為福布斯十大創(chuàng)新公司；能源設(shè)備租賃公司Aggreko，十年獲得十倍回報(bào)，市值約80億美元。
無論是在收購案，或是已經(jīng)上市的租賃公司股票，還是在與信托、PE等機(jī)構(gòu)進(jìn)行資本運(yùn)作的過程中，不同的租賃公司獲得的估值差異很大。
西門子財(cái)務(wù)租賃有限公司總裁楊鋼認(rèn)為，目前解決租賃公司資金問題的挑戰(zhàn)在于，還沒有一個(gè)通行的資本市場(chǎng)接受的評(píng)級(jí)機(jī)制，可以對(duì)融資租賃公司做出讓資本市場(chǎng)接受的評(píng)價(jià)。
工銀國際控股有限公司執(zhí)行董事蘇光介紹，他們投資融資租賃公司主要考慮三個(gè)方面：一是要求租賃公司有非常完備的、有創(chuàng)新能力的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)。這個(gè)運(yùn)營團(tuán)隊(duì)包括對(duì)法律、稅務(wù)、會(huì)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)高度地理解，還有包括產(chǎn)品的創(chuàng)新。二是要看租賃公司與客戶的對(duì)接。三是對(duì)接的融資渠道的多元化?，F(xiàn)在更看重的是對(duì)接海外，海外的銀行能忍受一個(gè)點(diǎn)的息差，而境內(nèi)的銀行是無法承受的。以上三點(diǎn)，最起碼滿足兩點(diǎn)，才能對(duì)接融資。此外，從海外包括香港的聯(lián)交所上市的要求，以及遇到一些公司來看，投資人對(duì)租賃公司的要求主要有兩方面：第一，有沒有穩(wěn)健的經(jīng)營模式，所做的資產(chǎn)或者行業(yè)是不是分散，是不是可以持續(xù)經(jīng)營；第二，有沒有高的回報(bào)率。
而John Deane認(rèn)為，評(píng)估租賃公司的標(biāo)準(zhǔn)主要有：未償還資產(chǎn)余額、實(shí)現(xiàn)和未實(shí)現(xiàn)利息(費(fèi)用)收益、資金成本、合同期限和剩余期限、逾期數(shù)據(jù)和壞賬核銷、對(duì)新業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入和其他收入的依賴程度等。
國際上不同地區(qū)融資租賃并購的考慮也有所區(qū)別：在北美，歷史上，設(shè)備租賃和金融公司的出售/收購的估值以市盈率模型為基礎(chǔ)，其次考慮生息資產(chǎn)倍率模型，賬面價(jià)值倍數(shù)法不常使用。上市的租賃公司很少，所以必須通過私人公司的出售/收購來看價(jià)格或估值范圍。依據(jù)The Alta Group的數(shù)據(jù)庫，過去幾十年租賃公司估值介乎4~16倍P/E之間。
而歐洲市場(chǎng)的估值更普遍采用賬面價(jià)值倍數(shù)或盈利資產(chǎn)倍數(shù)模型，而非盈利倍數(shù)模型。
The Alta Group歐洲管理合伙人、英國資產(chǎn)金融協(xié)會(huì)前主席Chris Boobyer認(rèn)為，打入市場(chǎng)并不容易，存在銀行系和廠商系租賃公司的既定秩序，他們能夠獲得充足的資金。但是收購仍然是有可能的，也許在美國或者拉美比歐洲可能性更大，并且在收購的時(shí)候要警惕資產(chǎn)出售的原因，要避免很多潛在和代價(jià)高昂的陷阱。若是在歐洲，還要注意規(guī)避效率較高的市場(chǎng)，因?yàn)榇嬖趶?qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)者。另外這個(gè)階段最好不要到南歐投資，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)問題比較突出。
Chris Boobyer還特別提醒，有經(jīng)驗(yàn)人士參與的估值至關(guān)重要，因?yàn)闆]有集中的、容易獲取的比較數(shù)據(jù)來評(píng)估無評(píng)級(jí)的公司。即使在可以獲得評(píng)級(jí)的情況下，也需要仔細(xì)分析和解讀行為特征和市場(chǎng)規(guī)范。
關(guān)于市場(chǎng)機(jī)會(huì)，Chris Boobyer認(rèn)為對(duì)上市公司或私人租賃公司直接投資有很多投資機(jī)會(huì)，并提醒關(guān)注那些能夠?qū)W到經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)、知識(shí)的領(lǐng)域。他還認(rèn)為廠商系會(huì)大有可為，集成銷售支持方案可以支持中國的制造商或供應(yīng)商。此外，合資企業(yè)和虛擬合資、基金/管理賬戶也是可以考慮的方式。
